John Neff, Peter Lynch, rotatividade de portfólio e armadilhas de crescimento (2024)

Tenho três ou quatro idéias de investimento que compartilharei aqui nas próximas semanas.Algumas dessas ações podem cair no clássico balde de "valor".Grandes investimentos podem vir em todas as formas e tamanhos, mas estou sempre procurando os mesmos critérios gerais: um negócio durável com boa economia (altos retornos sobre capital), alocação de capital que faz sentido para mim e um preço subvalorizado.

Idealmente, queremosTodos os três motores trabalhando a nosso favor: recompras/dividendos (dinheiro agora), crescimento de ganhos (dinheiro posterior) e expansão múltipla de P/E.A contribuição líquida desses três fatores é o que impulsiona um preço das ações a longo prazo.

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Portanto, não há "crescimento versus valor" no meu livro - tudo está incluído nessa equação simples.Sempre achei interessante como certos investimentos são categorizados e certos investidores são rotulados.Certamente existem diferenças de estilo, mas às vezes esses rótulos assumem a vida própria e começam a transcender a realidade.

Hoje, eu queria compartilhar algumas reflexões sobre um livro que li sobre um gerente de investimentos que é considerado por muitos como um investidor clássico de valor.Ele é frequentemente bucket no campo de "valor" e, embora eu certamente concordasse que ele é um investidor de valor, eu comecei a pensar em como seu estilo era semelhante a Peter Lynch, que é rotulado como investidor em crescimento (escrevi um post há muitos anossobre aMal -entendimento da abordagem de investimento de Peter Lynch).

Na verdade, acho que os dois investidores são mais semelhantes em sua estratégia do que são diferentes.Eles tentaram comercializar seus fundos usando linguagem específica (assim como Buffett tenta simplesmente explicar sua filosofia), mas o simplesA realidade é que acho que eles simplesmente estavam procurando o senso mais comum e as maneiras de risco mais baixo de compor seu capital.

John Neff sobre investiré uma ótima leitura.Ele não é um nome familiar como Peter Lynch, mas teve grande sucesso administrando o Windsor Fund, compondo 13,7% por 31 anos.

Meu aspecto favorito deste livro é como ele está cheio de estudos de mini-casos, um após o outro.Ele parece um diário de investimento de várias décadas que abrange o curso da carreira de Neff.

Aqui estão algumas notas no livro, em“Primeiro rascunho feio”forma.

Eu amei o livro.Talvez os dois principais pontos do livro:

É interessante que haja semelhanças na abordagem de Neff a Peter Lynch, mas essa é considerada um investidor de valor e o outro considerou um investidor em crescimento.

MasJohn Neff e Peter Lynch são mais semelhantes do que são diferentes:

  • Ambas procuravam boas empresas

  • Ambos procurados valor (ambos falam sobre ações baixas de P/E)

  • Ambos queriam crescimento estável e estável

  • Ambos empregam uma análise simples do senso comum ao avaliar empresas: esse é um bom negócio?Quais são as perspectivas?

  • Ambos os investidores pareciam dar valor à trajetória de curto prazo de um negócio: Neff comprou ações que eram baixas de P/E que tiveram problemas temporários, mas onde ele podia ver soluções de um período de curto prazo para esses problemas

  • Ambos pareciam ter uma rotatividade bastante rápida;Neff tem estudo de caso após estudo de caso no livro, onde ele descreve a venda de uma ação após um ganho de 50 ou 100% em apenas um ano.Exemplo: ele comprou a Newmont Mining em 1981, vendeu apenas meses depois após um ganho de 50%, comprou novamente em 1982 e o vendeu novamente em 1983. Ele fez isso repetidamente.Uma ação que ele comprou e vendeu 6 vezes diferente em seu fundo.

  • Eu questiono se era uma estratégia ideal ou se ele seria melhor manter o estoque por muitos anos e não tentar pegar os Wiggles.

  • Neff deu muita importância ao momento dos negócios (não no momento do estoque, mas o momento de ganhar poder dentro de um ciclo de negócios).

  • Peter Lynch era semelhante: ele notaria os preços do petróleo e comprava estoques de petróleo, sabendo que seus ganhos responderiam;Eu acho que esse tipo de investimento hoje não seria eficaz: todo esse ajuste de preço em um estoque de petróleo acontece instantaneamente hoje.Eles aumentam e sobem com o preço do petróleo diariamente.

  • Em geral, acho que aspectos da estratégia de Neff são muito replicáveis e vale a pena considerar (mais abaixo nas armadilhas de crescimento) e outras partes provavelmente são mais difíceis.

  • Eu não vi nenhum dado sobre sua rotatividade, mas me pareceu que ele raramente mantinha uma ação por mais de dois anos e muitas vezes mantinha ações por um ano ou até menos.Sabemos que Peter Lynch teve uma rápida rotatividade (geralmente 300% ou mais nos primeiros anos, o que significa que ele detinha ações por apenas alguns meses em média).

    • Minha nota: isso não é do meu gosto pessoal.Eu realmente prefiro encontrar os negócios que acredito que possam aumentar o valor por um longo período de tempo.

Rotatividade: Mercearia vs Estratégia de portfólio de artigos de luxo

  • Eu escrevi sobre como a rotatividade em si não é necessariamente boa ou ruim;Assim como uma baixa margem e uma alta rotatividade de ativos, como uma mercearia, pode obter grandes retornos sobre capital (consulte a Costco, girando seu inventário 13 vezes por ano) e uma empresa de alta rotatividade de margem alta (consulte LVMH, girando seu inventário apenas uma vez porano) pode alcançar os mesmos retornos sobre capital de maneira oposta;Semelhante a isso, uma abordagem de investimento pode ter lucro menor em cada posição média se o portfólio encontrar muitos desses investimentos em lucro menores;O mesmo acontece com um portfólio como Ted Weschler, que manteve seus dois grandes vencedores por toda a duração de seu fundo;Ambos se tornaram 100 bancos: o último é uma baixa rotatividade de margem de lucro;O primeiro (Lynch e Neff) é mais parecido com o supermercado: menor margem de lucro por ação média, mas muito mais investimentos.Minha preferência pessoal tende a ser a menor abordagem de rotatividade, mas ambas as estratégias podem levar a altas taxas de retorno do investimento.

  • Mais pensamentos sobre o supermercado vs luxuoso bom portfólio estilo:

    • Lynch é famoso por 10 bancos, mas lendo seus primeiros anos de magellan, fica claro que essas eram pequenas posições e muito raras;Ele possuía centenas de ações e virou seu portfólio muito rapidamente

    • Lynch e Neff parecem se parecer com o supermercado;Weschler (e investidores como o falecido Great Charlie Munger) são mais parecidos com a marca de luxo;Eles detêm ações Berkshire e Costco por décadas

    • O próprio Warren Buffett esteve em ambas as categorias: acho que ele era mais no estilo de mercearia em seus anos de parceria e migrou para investimentos a longo prazo à medida que seu capital crescia e as oportunidades encolheram

    • Pessoalmente, prefiro o estilo de investimento de longo prazo e mais tempo de investimento.Serve melhor para minha personalidade e não estou tão confortável com uma rotatividade mais alta.Gosto de se apegar a empresas que podem fazer o trabalho pesado para mim por anos.Mas também tenho uma parte do meu portfólio que chamo de "Café Valor

    • Ambos podem ser eficazes para alguns investidores: Walter Schloss é outro que eu colocaria no campo de supermercado.Acabei de conversar com um bom amigo meu que teve grande sucesso com uma rotatividade mais alta

Seus estilos eram notavelmente semelhantes, apesar da narrativa popular de que Neff era "valor" e Lynch foi "crescimento".Eu acho que esse foi mais um impulso de marketing de empresas de seus fundos mútuos e menos a rotulagem do investidor.

Armadilhas de crescimento: o crescimento acima de 20% é arriscado

Aqui está outra semelhança, e um ponto que eu achei a pepita mais interessante do livro.Neff tinha uma regra em que queria ações de crescimento que tivessem pelo menos 6% de crescimento, mas não mais de 20%.Lembro -me nos livros de Lynch que Lynch também sugeriu queO crescimento rápido foi ótimo, mas o crescimento acima de 20% foi arriscado.Estou parafraseando da memória aqui, mas acredito que Lynch disse uma vez a uma empresa com um certo teto de crescimento que, se você tiver a opção de chegar lá em 5 anos vs 15 anos, escolha 15 anos.

Esta tem sido uma observação que tive, especialmente nos últimos anos.No ano passado, fiz um post-mortem em todos os investimentos anteriores do Sabre e notei que meus maiores vencedores coincidentemente estavam nessa faixa de crescimento de 6 a 20% (na verdade, os meus estavam mais na faixa de 6 a 12%).Uma ótima ação que cresce em 8% pode levar a resultados fantásticos durante um período de vários anos, graças a retornos de capital (recompras e dividendos) e uma baixa relação P/E (ver Azo, AAPL e NVR como apenas alguns exemplos de açõesCom as taxas de crescimento de um dígito que são compostas em 20% por uma década ou mais, graças ao consistente mecanismo de recompra e uma baixa avaliação).

Minhas ações de menos sucesso foram as que tiveram crescimento superior a esse intervalo.Na verdade, tive mais sucesso em empresas que crescem abaixo de 6% do que as empresas que crescem mais de 20%.O baixo crescimento não é igual a baixa qualidade e há empresas de alta qualidade e duráveis que ganham altos retornos sem um local para reinvestir (o que leva a altos índices de pagamento e retornos atraentes, mesmo sem crescimento).

É verdade que o domínio de baixo crescimento está cheio de armadilhas de valor, e eu tento evitá -las, concentrando -se em altos retornos sobre o capital.Mas John Neff ressalta que também existem armadilhas de crescimento - mais rápido que 20% de crescimento é uma zona de perigo aqui.

O livro construído do Scratch sobre o Home Depot fala sobre uma experiência de quase morte que a empresa teve nos anos 80, quando eles tentaram crescer muito rápido.Eles abriram muitas lojas, fizeram uma aquisição mal aconselhada, e isso estendeu o balanço e a estrutura operacional dos negócios a um ponto de ruptura.Eles perceberam que crescer rápido demais era uma má idéia e os fundadores realmente fizeram com que o conselho implemente uma regra que dizia que não poderia mais cultivar a contagem de lojas mais rapidamente que 20% ao ano.

Empresas com ativos físicos que precisam de financiamento - lojas, armazéns, imóveis, inventário;Bancos e seguradoras cujo inventário é capital - essas empresas obviamente podem criar riscos que crescem muito rapidamente.As empresas de tecnologia ou software geralmente não têm as mesmas restrições físicas - o risco de crescimento rápido é provavelmente menos óbvio.Em um mundo de "custos marginais zero", isso faz sentido em teoria: se não houver restrições de oferta, o crescimento das vendas pode corresponder ao crescimento da demanda, o que pode ser rápido.O Google cresceu 100% ao ano por um tempo, quando os usuários estavam crescendo rapidamente e os cliques incrementais custam muito pouco a eles.O Facebook cresceu tão rápido quanto os usuários publicaram conteúdo e anunciantes publicaram anúncios.O Etsy pode crescer tão rápido quanto compradores e vendedores entrou em sua rede.No entanto, inúmeras empresas nos últimos anos tomaram decisões ruins de alocação de capital que provavelmente podem ser atribuídas ao desejo de manter as taxas de crescimento altas, do Etsy ao Shopify ao Salesforce a muitos outros ... Eu anotei esse risco de crescimento no meu JohnPasta Neff e isso é algo que sempre terei em mente.

Percebi que mesmo essas empresas digitais lutam para acompanhar o rápido crescimento que dura mais de alguns anos.

Existem alguns problemas, mesmo para esses produtores rápidos da luz de capital:

O maior problema é que as empresas que crescem muito rapidamente são muitas vezes tentadas a fazer coisas idiotas para tentar manter uma taxa de crescimento passada:

  • Eles contratam muitas pessoas

  • Eles gastam muito em P&D e projetos não relacionados ao seu negócio principal

  • Eles perdem disciplina com sua estrutura de custos

  • E na pior das hipóteses, como último recurso para manter o crescimento da receita alto, eles começam a comprar outras empresas que geralmente resulta em diworsificação

Depois de pensar muito sobre esse conceito de armadilhas de crescimento, eu realmente acho queAs empresas de luz de capital têm maior probabilidade de causar danos ao crescer muito rápido, porque o crescimento dessas empresas naturalmente é mais fácil no curto prazo.Mas o crescimento pelo crescimento cria muito risco e pode destruir o valor, mesmo em empresas de luz de capital.

A lição principal aqui: uma equipe inchada ou uma estrutura de custos cara de uma empresa não relacionada pode não exigir muito Capex, mas ele se estabelece com os custos operacionais que diluem o valor do negócio principal e podem ser tão destrutivos quanto o Home Depot tentandoPara abrir muitas lojas muito rapidamente nos anos 80.

Todos esses são os riscos de que até o rápido crescimento que grandes empresas podem sofrer se a gerência estiver muito focada no crescimento.

Cuidado com essas "armadilhas de crescimento".

Neff e Lynch tiveram muito sucesso em investir, tentando evitar negócios de baixa qualidade (parece óbvio), mas também por não perseguir as empresas com crescimento de 20%+ (parece menos óbvio).Eles evitaram as armadilhas de valor e as armadilhas de crescimento.

Vale lembrar que apenas1 de 15 ações cresceram vendas em mais de 10% na década que termina em 2019.O crescimento de 10% é muito raro, o crescimento de 15 a 20% é extremamente raro e geralmente vem com risco comercial (armadilhas de crescimento) ou risco de avaliação (pagando demais pelos ganhos futuros).

Eu toquei em algumas takeaways gerais aqui, mas recomendo ler o livro, pois ele tem muitas discussões práticas de várias ações e estudos de caso individuais que achei interessantes.

Discutirei alguns investimentos mais específicos nas próximas postagens.Obrigado pela leitura!

John Huber é o fundador deSabre Capital Management, LLC.O Saber é o parceiro geral e gerente de um fundo de investimento modelado após as parcerias originais de Buffett.A estratégia da Sabre é fazer investimentos muito cuidadosamente selecionados em ações subvalorizadas de grandes empresas.

John pode ser alcançado emjohn@sabercapitalmgt.com.

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